CLO（ローン担保証券）投資による農林中央金庫等大手邦銀のポストコロナの影響とリスクは？

3月上旬以来の、新柄ウイルスショックに対応するために、FRBは

積極的な流動性供給策を実施し、金融市場は正常化に戻りつつ

あるようにも見えますが、ただ実態経済が悪化しているなかで

本質的なリスクは存在していないのか？という疑問にぶち当たります。

FRBがCLOをはじめとする資産の買い入れをと流動性供給を

積極的に行い、これが3月下旬以降の株と信用市場の

回復の背景となりましたが、6月中旬に初めて縮小に転じました。

具体的には、次のような引き締め策がみられました。

そこで特に潜在化しているCLO（ローン担保証券）のリスクについて

調べてみました。

CLO（ローン担保証券）とはなに？

銀行は企業にお金を貸し出して利ザヤを稼ぐビジネスなので、企業に融資をしますが

このとき、倒産リスクが低い大企業に融資する場合もあれば、倒産リスクの

高い中小企業に融資する場合もあります。銀行は利ザヤを手に入れる代わりに、

貸し倒れリスクを抱えるのでそれをなるべく小さくする方法を考えます。

そこで、このリスクを肩代わりしてもらうために、債権をまとめて

CLO（ローン担保証券）を発行します。このCLOには、投資家に欲しいと

思ってもらえるように、高い利回りを提供しているのです。

高い利回りを魅力的に思った投資家がCLOを買い、銀行は貸し倒れリスクを

背負わなくてもよくなり、さらに現金が手に入るので、新たに融資を

おこなって利ザヤを手に入れられるしくみがCLOです。

そこでまとめるとCLOのメリットは

融資先の貸し倒れリスクを負わなくて済むことと

銀行が資金に余裕ができるので他の企業に融資して利ザヤを稼げる

ことです。

CLOの発行残高も急増しています。 2018年には6,600億ドルまで

増えています。

コロナによるCLOの影響は

コロナによって景気後退がはじまりました。

新型コロナウイルスの感染拡大により、日本はもちろんアメリカなど

世界中で、イベントや外出を控える動きが出ています。さらに、アメリカや

ヨーロッパ諸国では、飲食店や娯楽施設が閉鎖されています。つまり、

飲食店や娯楽施設を経営している企業は、大幅に業績が悪化するわけです。

同時に企業の業績が悪化し、銀行からの借金を返せない企業が出てきます。

CLOは、貸し倒れリスクの高い企業のローンも担保にしているため、

投資家が売却にはしります。

他の投資家も同じように考えて行動するので、CLOの価格はどんどん下がってき

銀行はリスクを取って融資しなくなります。景気悪化で経営が苦しいのに、

銀行から融資を受けられない企業が増えるので、CLOは景気の悪化を

加速させるリスクがあります。

大手国内銀行が抱えているリスクは

CLOに投資している投資家には大手国内銀行も含まれています。

銀行も高い利回りをもとめてCLOやCDOに投資しているのです。

CLOの価格低下によって、CLOに投資している投資家は損失を抱えます。

日本では、農林中央金庫や三菱UFJ銀行などのメガバンクがCLOに

投資しています。これらの金融機関が損失を抱えれば、日本経済にも

悪影響が及ぶ可能性があります。

CDOとは、「Collateralized Debt Obligation」の略で、「債務担保証券」

と呼ばれます。CLOとよく似ていて、ローンや債券などをまとめて

証券化したものです。

農林中央金庫のCLOの投資残高は

農林中央金庫は、２０１８年の末時点で6兆８０００億円にのぼる

CLOへの投資残高をもっています。

そしてそれに続くのが三菱UFJの２兆５０００億円です。

これだけ巨大な投資残高をもっている国内大手投資先は

運用難のなか、CLOやCDOへの投資を加速させてきました。

農林中央金庫のCLO再開

米欧のレバレッジドローンをパッケージ化したローン担保証券（ＣＬＯ）の購入の

再開を計画している。事情に詳しい関係者が明らかにした。同行は昨年、

英国の年金基金がＣＬＯを含む保有資産を投げ売りした時に購入を停止していた。

　　取引については非公表だとして匿名を条件に語った関係者によると、

農林中金はＣＬＯを組成するマネーマネジャーと協議している。一時は

世界最大級のＣＬＯの買い手だった同行は、数カ月内の購入再開を考えているという。

　　昨年後半に買い手を見つけるのに苦戦したＣＬＯマネジャーにとっては

朗報だ。農林中金は最も安全な「ＡＡＡ」格付けのＣＬＯを購入する。

同行の購入がＣＬＯ募集の成功の鍵となることもあり、最近の同行の不在が

米国のＣＬＯ発行が2022年に約30％減少した一因だった。

　　農林中金の担当者はブルームバーグの取材に対しコメントを控えた。

　　最近数週間にはＪＰモルガン・チェースなど複数の米銀がＣＬＯ購入を再開。

ブルームバーグがまとめたデータによると、需要回復で今年これまでの

米ＣＬＯ発行は64億7000万ドル（約8400億円）と前年同期の49億ドルを上回っている。

　　購入増でＣＬＯのリスクプレミアムも縮小。米国ではＡＡＡ格の

ＣＬＯが175ベーシスポイント（ｂｐ、１ｂｐ＝0.01％）前後のプレミアムで

マーケティングされている。昨年12月には265ポイント近くとなっていた。

（出典：Bloomberg）

https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2023-02-01/RPEFJWDWRGG001

ポストコロナのFRBの対応は

FRBは最近のオペレーションとして

①O/Nのレポ金利、1ヵ月物ターム金利を5－10bp引き上げ。

②短期市場の改善を受けて、海外中銀向けドルスワップの残高が減少。

を行っています。

上記の①により、市場はFEDレポを使うインセンティブが低下した他、

②は市場の機能が改善していることを意味します。この意味で、正常化

と言えますが、他方で、FRBのMBSのETFとCMBSの保有残高を

増やしています。

RMBSのしくみはCLOとよく似ています。銀行の融資先が企業ではなく

個人なのが違いますが、銀行が貸し倒れリスクを抱える点は同じです。

銀行は住宅ローンの貸し倒れリスクを負いたくないので、RMBSとして証券化し、

投資家に売っているのです。

ポストコロナの現在の状況をみてみると

「緊急措置」は不要になったものの、これまで水面下で進行

してきた、真性のショックに伴う市場への打撃が浮上する局面にあると

言えます。具体的には、既に懸念されていたものの、都市封鎖によって

拍車がかかった商業用不動産とエネルギー産業向けのローンの劣化です。

特に問題となるのが、金融機関が、トランプ政権の規制緩和を受けて

積み上げていたCLOについて、評価損を計上しなければならなくなると

言う点であり、2Qの決算でその兆候が出てくると思われます。

これが国内銀行にも影響を及ぼす大きな懸念のひとつです。

この点で、FRBが、｢ローン劣化」が引き起こす連鎖の動きに歯止めを

掛け、コロナショックからの回復に不可欠な、企業と家計に対する信用

供与を維持するために、どのような姿勢で臨むつもりなのか、という

ところがポイントとなりますが、これまでは、FRBの積極的な介入

発言が功を奏した結果となっていますが、さらにこの姿勢を維持していく

のかというところが注目点となります。

まとめ

以上述べてきたように、新型コロナウイルスの感染拡大とCLO

は関連しています。ポイントは、CLOが企業への融資をもとにしている点ですが

これによって、銀行からの借金を予定どおりに返済できなくなったり、場合によっては

倒産したりする企業が出てくる可能性です。

経済は疲弊している状況のなか、現在はFRB頼みの金融市場ですが

今後のこの中央銀行だけで、耐えられるのかというところが

注目点となると思います。直近はFRBがどのような発言と発信していくのか

注目していきたいと思います。

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