ベンチャーキャピタルファンドアンドが昨今注目を
浴びていますが、肝心のファンド投資に至るまでの
ステップについて注目しました。
その中で、特に重要なデューデリジェンスについて
調べてみました。
デューデリジェンスとは
デューデリジェンス（Due Deligence）とは、
一般的に企業の買収や事業投資を行う際に、
将来的にリスクとなり得る事項をあらかじめ把握し、
適切な買収、投資判断を下すために、対象企業や
事業の実態を調査することを指します。
投資を行う会社内に限らず、事前に弁護士や会計士と
いった専門家に依頼し、評価してもらうことも少なくありません。
この記事では、とりわけCVC（コーポレート・ベンチャー・
キャピタル）が投資判断を行う際のデューデリジェンスに
ついて検討しました。
CVCによるスタートアップ投資の大まかな流れは
次の通りです（以下に示したのは、投資先の発掘を
終えた後の流れです）。
- NDA（秘密保持契約)
- タームシートの作成
- デューデリジェンス
- 投資契約の締結
- 投資の実行
最終的な投資判断を行うにあたっては、対象企業から
重要な情報の開示を受ける必要があるため、まずは
NDAを締結し、その後に契約の基本的な内容を
まとめたタームシートを作成します。契約内容は
早いタイミングで大筋の合意を取ることで、この後の
契約締結をスムーズに進めるのに役立ちます。
その後にデューデリジェンスを行い、問題がなければ
投資契約の締結へと進んでいきます。
では、次にデューデリジェンス の流れをより細かく
見ていきましょう。
細かい点は案件によって異なりますが、主に次
のようなプロセスで進めていきます。
本稿前半の DDQ は、以下の主要項目で構成されている
会社情報
投資戦略/トラックレコード
チーム
市場環境
企業統治/リスク/コンプライアンス
ファンド情報全般
投資プロセス
利害の一致
ファンド条件
環境、社会と企業統治(ESG)
会計/バリュエーション(価値評価)/リポーティング
法務/管理
デューデリジェンスの基本質問
1.0 会社: 一般情報
1.1 会社はファンドの投資戦略と関係の無い
既存ビジネスを行なっていない。
1.2 会社又は関係会社はこれまでに破産申立てを
行なったことがない。
1.3 資期間中に社外の事業又は投資運用活動を行なっ
ておらず、また行う予定も ない。
2.0 ファンド: 一般情報
2.1 ファンドは LP に共同投資を提案する用意がある。
2.2 ファンドの募集期間中は、募集代理人を使用する。
2.3 ファンドの存続期間中に、年次投資家会議は開催する。
2.4 ファンドはアドバイサリーボード(諮問委員会)を設置している。
2.5 ファンドは借入を禁じられている。
3.0 投資戦略/トラックレコード
3.1 ファンドの戦略は過去のものと異ならず、一貫性がある。
3.2 ファンドは上場株式を投資対象としていない。
4.0 投資プロセス
4.1 会社は専門のオペレーションチーム(ファンド管理部門)
を持っている。
4.2 会社は上場株式を管理する機能を保有している。
はい いいえ 参照*
5.1 会社の主要担当者について、ファンドや
会社の業務執行に影響を与えうる事
情や問題(健康、経済事情、訴訟、個人的事情等)はない。
5.2 これまでに主要担当者の突然の退任など、“キーパーソン
条項”にかかわる 事象が発生したことはない。
6.0 利害の一致
6.1 過去のファンドすべてにおいて GP による
コミットメントは実行されてい る。
6.2 GP はコミットメントの実行に際して借入れを
行っていない。
6.3 会社の過去のファンドにおいて、キャリーが
クローバック状態となる事例は ない。
7.0 市場環境
基本質問無し(この点については、詳細質問の部で取り扱います)
8.0 ファンド条件
8.1 ファンドは LP 毎に対して、共通の管理報酬、
キャリーの料率を提供してい る。
8.2 ファンドの LP 及び募集見込 LP は、書面又は
口頭で付帯契約や付帯権限(以 下“サイドレター”という)を
授与されていない。
8.3 もし上記 8.2 で「いいえ」であるなら、そのサイド
レターの諸条件は、それ を要請した全 LP に提供されている。
8.4 ファンドは、原則として現物分配を禁止している。
9.0 企業統治 / リスク / コンプライアンス
9.1 会社は、重要な非公開情報の取扱と保護に関する、
文書規程を保持してい る。
9.2 会社は、公認アナリスト(CFA)協会の「倫理規範及び職業行為
基準」に順 ずるような倫理規程などを社内に制定している。
9.3 会社は、投資助言業者(インベストメントアドバイザー)又
は投資運用業者 などの金融商品取引業上の登録を行っている。
11.0 会計/バリュエーション(企業価値)/リポーティング
11.1 会社の投資先企業価値査定ポリシーは、過去 5 年間、
重要な変更はない。
ファンドの会計基準は最新版の IPEV
(The International Private Equity
11.2 and Venture Capital Valuation)で策定された
公正価値評価ガイドラインに準拠している。
11.3 ファンドは独立した第三者の価値評価会社に
価値査定されている、又はされ る予定である。
11.4 ファンドの諮問委員会は、ファンドの価値査定を
承認又は再調査を行う。
ファンドの監査を担当する監査法人は、会社の組織
から独立した立場であ
11.5 り、現在又は過去において会社にそれらの
関係組織のチームメンバーであた者はいない。
11.6 会社が運用してきたファンドで限定付適正意見・
不適正意見・意見不表明を これまで受けたことはない。
GP に対するキャリーの分配とファンドの組合員への
分配の割合は、監査
11.7 (会社とファンドの年次監査の一部として)によっ
て有限責任組合契約の諸
条件を反映していることが確認されている。
11.8 GP は、ファンドの全 LP に四半期・半期など
定期的にキャピタル・アカウン ト・ステートメント
ないしはそれに準ずる運用報告書を提供している。
会社のマーケティング資料と報告パッケージに
含まれる全ての投資パフォーマンスは、最新版の
グローバル投資パフォーマンス基準(GIPS)に準拠して
いる。
12.0 法務/管理
12.1 会社、関係会社、現在及び過去のチームメンバー
に関して、刑事訴訟や行政 処分あるいは捜査が実施された
ことはない。
12.2 会社、関係会社、現在及び過去のチームメンバーに関して、
規制当局からの 検査を受けたことはない
現在ファンドの募集スケジュー
実際の、あるいは予定された締切日を含む、
ファンド募集の時間軸の詳細(ファーストクローズ〜フ
ァ イナルクローズ)を示してください。また現在までに
受入れられたコミットメント総額を提示し、
可能 であれば個々の投資家による検討状況(提案中、
審査中、内諾、機関決定、払込済の別)及び各コミッ ト
メント金額(ハードコミットメントとソフトコミットメント
の差異を明示)と各々の投資家の名称を 記述してください。
2.3. <過去ファンドの投資家リスト>
当ファンドには参加しない以前のファンドの LP を
列挙し、今回不参加の理由を説明してください。また
直近組成した過去二つのファンドに関して、LP 持分が
セカンダリー市場等で地位の譲渡や売却がされた
事例があれば列挙してください。(但し、当該投資家の
承認を得た場合のみ)
2.4. <GP の照会を受けることのできるリファレンスのリスト>
GP 及びファンドについての照会を引き受けることの
できる投資家の名称、コンタクト先を列挙してくだ さい。
(但し、当該投資家の承認を得た場合のみ)
2.5. <募集代理人の活用> 投資資金募集期間にファンドは
どのように募集代理人を活用するのかを説明してください。
2.6. <年次投資家総会およびアドバイザリーボード(諮問委員会)に
ついて>
年次投資家総会の開催予定時期と内容について記述して
ください。また設置予定の(または設置され た)LP に
よるアドバイザリーボード(諮問委員会)の概要を説明
してください。併せて既に委員会に選 任された LP
のリスト(連絡先情報を含む)を提示してください。
(但し、当該委員の承認を得た場合の み)
2.7. <ファンドの借入枠>
2.8. <ファンドの必要経費>
3.0 投資戦略/トラックレコード
3.1. <投資戦略について>
ファンドが追求する投資戦略と典型的な投資パターン
について要約して説明してください。
3.4. <投資戦略のリスクファクター>
政治リスク、経済的リスク、財務リスク、技術的リスク、
ビジネスサイクル等について、またこれらの リスクを
軽減する方法について記載してください。
3.5. <投資対象先への関与・バリューアップ手法>
3.6. <ファンドの期待リターン、保有期間>
ファンドのリターンプロファイル(グロス IRR、各種マルチプル
等)及び投資対象の保有期間について説 明してください。
3.7. <過去・現在ファンドの投資事例の説明> 過去のファンド
のトラックレコードを開示してください。
3.8. <投資簿価を大きく下回った投資事例>
継続保有中あるいはエグジット済みの投資先で、
直近の評価金額/回収額が大きく投資額を下回った投
資事例があれば、具体的に説明して下さい。
うまく行かなかった事例から学んだ教訓も併せて記述して 下さい。
4.0 投資プロセス
4.2. <案件精査(DD)のプロセス>
4.3. <サードパーティーの活用方法>
4.4. <投資意思決定のプロセス>
会社内部における投資意思決定と承認のプロセスを詳述して
ください。そこに会社の投資委員会の役 割、構成、機能を
含めてください。
4.8. <出口戦略>
エグジット関する方針、戦略、基準、計画について説明して
ください。過去のエグジット(IPO、M&A、 セカンダリーへの
トレードセール、償却処分等)に関する分析と、過去個別
投資先の出口戦略に関する 意思決定事例を含んでください。
4.9. <IPO 時における投資先内部統制>
投資対象企業の IPO 政策について説明してください。
投資後の投資先企業及び投資先経営陣による違法行 為等に対
する会社の防衛措置を説明してください。該当事例があれば、
投資実行前に探知された違法行 為等につき説明してください。
投資対象企業の IPO 等のエグジット時における内部統制に
関する考え方 について説明してください。
参照:
まとめ
以上、ベンチャーキャピタルファンド投資における
手続きと、重要なデューデリジェンスの質問内容について
調べました。
